建筑材料行业深度研究：对比美国我国的存量房时代能否开启？

与美国相比，中国对存量房改造的需求预计将逐渐增加，但短期内可能不会取代新建我们认为，伴随着城镇化边际下降，中国房地产新市场后续增长放缓或进入负增长时代是大概率事件因此，存量房改造支出对房地产链条下游建材需求的稳定意义重大

1)美国的存量房装修支出已经超过高峰期的新建支出虽然仍具有类似新房的周期性，但波动明显较小，上行周期明显较长，2)住房特征，家庭收入和人口结构是打开存量房市场的三个重要因素对比美国存量房支出关键点的数据，我国部分国家有条件加快存量房改造支出的上升趋势，3)在当前时间点，如果中国新建市场出现大幅下行趋势，存量房市场可能仍不足以对冲下行压力

美国市场:存量房的支出有所增长，自1973年以来，其比重持续上升美国住房建设的支出包括新建和翻新两部分，其中翻新的比重从20世纪20年代的不到10%上升到2011年高峰时的52%，总产值为1514亿美元自20世纪70年代以来，装修支出占住宅建设支出的比重进入趋势性上升阶段从1973年到2020年，按不变价格计算的复合增长超过3%，而同期新开工累计下降7%1999—2020年，新开工支出下降，更新改造支出基本抵消了新开工支出的减少更新改造支出的波动特征表现为:1)更新改造支出与新开工相比，呈现较长的上升期，上升期最短6年，最长15年，而下降期主要是1—2年的短周期，次贷危机期间最长5年，下降幅度远小于新开工，2)1980年后，重建与新建的周期相关性加强，但重建仍表现出更强的韧性

主导因素:住房特征+家庭收入+人口年龄结构+政策以上四个因素构成了美国房屋装修市场向上的驱动力:1)1973年，美国中位房龄达到22年，进入装修更换周期，房价的持续上涨也推动了装修，2)中高收入人群占比持续上升以家庭收入6万美元(2011年美元购买力)计算，1968年家庭占比首次超过30%家庭占比的上升周期伴伴随着装修支出的景气阶段按照5%的装修比例，2011年单户平均装修支出为2.3万美元，占6万美元的30.8%，3)20世纪70年代以后，中年人的比例由下降转为扩大，这也支持了转型比例的增加中年人和已加入家庭的家庭转型需求明显更强

4)政府有针对性的财政补贴，低息贷款和税收减免政策促进了市场发展1974年的重磅政策开启了新开工下行周期中的装修支出上行周期

相比国内:市场上限较高，预计装修后期市场会逐渐增大美国的房屋改造可以和中国的旧小区改造+居民自我内部改造相提并论，内外比例约为6:42019年中国室内装修改造需求占比35%左右在同样的口径下，我们期望在极限条件下达到远高于50%的比例根据我们的测算，目前中国城镇住房年龄为16—17年，中等收入家庭比例也超过了美国上世纪70年代初的水平35—64岁人口比例在2009年达到45.49%的峰值，目前仍处于较高水平，但未来有一定的下行压力另一方面，每年新开工面积在存量中的比重在逐渐降低，这也逐渐为存量转型对冲新开工下行压力创造了条件综合来看，我们认为改造后的市场虽然短期内无法替代新建市场，但前景看好，农村和县城综合需求会有所改善，因此消费建材中长期仍有稳定的需求前景

风险:美国经验不适用于中国，中国存量房数据存在偏差，政府推动的改造部分不遵循本条的规律。